編者按：

今年以來，人民幣匯率有升有跌，雙向波動特征更加(jia)明顯，進一步凸顯了企(qi)業樹立(li)風險中性(xing)(xing)管(guan)理(li)理(li)念的(de)重要(yao)性(xing)(xing)。鑒此，《中國外匯》遴選了往期部分有關企(qi)業匯率(lv)風險管(guan)理(li)的(de)文(wen)章(zhang)，為企(qi)業進行相關業務實(shi)操提供參考。

作者 | 張競爭 中國民生銀行交易銀行部

外貿企業匯率避險案例

A公司是國內五金工具行業(ye)(ye)的(de)龍頭企業(ye)(ye)，專業(ye)(ye)從事五(wu)金(jin)(jin)(jin)相關機床(chuang)、工具(ju)的(de)研發、生產(chan)(chan)和銷售(shou)，是(shi)歐美眾多(duo)工業(ye)(ye)用(yong)戶的(de)專業(ye)(ye)級工具(ju)供(gong)應商。其出口銷售(shou)的(de)外(wai)幣收入占總(zong)收入的(de)將近一半，但(dan)僅少(shao)量的(de)進(jin)口原材料需支(zhi)付(fu)外(wai)匯(hui)。在匯(hui)率風險管理(li)方面，A公(gong)司(si)沒有明確(que)的(de)避險管理(li)方案，一般在收匯(hui)時即期(qi)結(jie)匯(hui)。具(ju)體流程(cheng)如下：A公(gong)司(si)在與境外(wai)客戶簽約(yue)后一般會收到10%左右的(de)預付(fu)貨(huo)款，隨(sui)即將預付(fu)貨(huo)款結(jie)匯(hui)，加上自有資(zi)金(jin)(jin)(jin)、銀行流動(dong)資(zi)金(jin)(jin)(jin)貸款等，用(yong)于組織訂單(dan)項下的(de)產(chan)(chan)品生產(chan)(chan)，交貨(huo)后再將收到的(de)剩(sheng)余貨(huo)款結(jie)匯(hui)成人民幣用(yong)來歸還貸款、補充(chong)流動(dong)資(zi)金(jin)(jin)(jin)。

A公司的情況和做法(fa)在(zai)出口(kou)(kou)企(qi)業中具有(you)一定的代表性：出口(kou)(kou)收(shou)匯(hui)(hui)(hui)通(tong)常大于進(jin)口(kou)(kou)付匯(hui)(hui)(hui)，擁有(you)較(jiao)多的外(wai)(wai)幣資產，無法(fa)通(tong)過自身業務來自然對(dui)沖匯(hui)(hui)(hui)率敞口(kou)(kou)；企(qi)業對(dui)匯(hui)(hui)(hui)率敞口(kou)(kou)沒有(you)明確的管理策略，以隨行就市的結售匯(hui)(hui)(hui)交易為(wei)主(zhu)，偶爾會因(yin)主(zhu)觀判斷或銀行推薦而敘做衍生(sheng)交易進(jin)行“避險”。如果因(yin)此(ci)出現虧(kui)損(sun)，會變得更為(wei)謹慎，甚至(zhi)對(dui)外(wai)(wai)匯(hui)(hui)(hui)衍生(sheng)交易避而遠(yuan)之(zhi)。對(dui)這類(lei)企(qi)業來說，外(wai)(wai)幣收(shou)入(ru)結匯(hui)(hui)(hui)時點的匯(hui)(hui)(hui)率對(dui)整(zheng)筆(bi)(bi)(bi)訂(ding)(ding)單(dan)的收(shou)益影響(xiang)較(jiao)大：如果結匯(hui)(hui)(hui)匯(hui)(hui)(hui)率高(gao)于訂(ding)(ding)單(dan)的記賬(zhang)匯(hui)(hui)(hui)率，則該(gai)筆(bi)(bi)(bi)結匯(hui)(hui)(hui)實現了匯(hui)(hui)(hui)兌收(shou)益，可提(ti)高(gao)整(zheng)筆(bi)(bi)(bi)訂(ding)(ding)單(dan)業務的收(shou)益；如果結匯(hui)(hui)(hui)匯(hui)(hui)(hui)率低于訂(ding)(ding)單(dan)的記賬(zhang)匯(hui)(hui)(hui)率，則該(gai)筆(bi)(bi)(bi)結匯(hui)(hui)(hui)會產生(sheng)匯(hui)(hui)(hui)兌虧(kui)損(sun)，有(you)可能導致整(zheng)筆(bi)(bi)(bi)訂(ding)(ding)單(dan)業務虧(kui)損(sun)。

在人(ren)民幣匯(hui)(hui)(hui)率(lv)雙向波動的(de)背景下，隨行就市的(de)匯(hui)(hui)(hui)率(lv)操作策略會(hui)導致企(qi)業(ye)經(jing)營效益(yi)因受匯(hui)(hui)(hui)兌損益(yi)的(de)影響而出現(xian)較大(da)幅(fu)度的(de)波動。因此，企(qi)業(ye)迫切需(xu)要更為有效的(de)匯(hui)(hui)(hui)率(lv)管理方案(an)。

假設A公司(si)于2020年2月13日(ri)與境外客戶簽訂(ding)(ding)了一筆1100萬(wan)美(mei)元(yuan)的訂(ding)(ding)單(dan)合同，其(qi)中100萬(wan)美(mei)元(yuan)的預付貨(huo)款簽約后(hou)先行支付，用于組織訂(ding)(ding)單(dan)生產，剩余的貨(huo)款在(zai)(zai)6個月后(hou)完成(cheng)訂(ding)(ding)單(dan)交付時才能收到(dao)。在(zai)(zai)這種情況下，A公司(si)在(zai)(zai)完成(cheng)訂(ding)(ding)單(dan)前有1000萬(wan)美(mei)元(yuan)的匯率敞口(kou)。

假設美(mei)(mei)元(yuan)兌人(ren)民幣匯(hui)(hui)率的行情如下(xia)：簽約時的即期(qi)(qi)結(jie)匯(hui)(hui)匯(hui)(hui)率為6.9780，6個月(yue)遠(yuan)期(qi)(qi)結(jie)匯(hui)(hui)匯(hui)(hui)率為6.9970。期(qi)(qi)限為6個月(yue)的外匯(hui)(hui)期(qi)(qi)權(quan)報價行情如下(xia)：美(mei)(mei)元(yuan)看跌(die)期(qi)(qi)權(quan)行權(quan)價格7.0000，期(qi)(qi)權(quan)費(fei)（企(qi)業買入）800 bp；美(mei)(mei)元(yuan)看漲(zhang)期(qi)(qi)權(quan)行權(quan)價格7.0700，期(qi)(qi)權(quan)費(fei)（企(qi)業賣出）500 bp。針對A公司(si)上(shang)述匯(hui)(hui)率敞口，將(jiang)傳(chuan)統避(bi)險(xian)方(fang)案(an)與組合避(bi)險(xian)方(fang)案(an)進行對比分析。

傳統避險方案

傳統(tong)的(de)避險方案一般是單產(chan)品(pin)的(de)運(yun)用，比如辦理(li)一筆1000萬美(mei)元(yuan)的(de)遠(yuan)期結(jie)(jie)匯，將(jiang)遠(yuan)端結(jie)(jie)匯匯率鎖定為6.9970,或者(zhe)支付(fu)80萬元(yuan)期權費，買入名義金額為1000萬美(mei)元(yuan)、行權價格為7.0的(de)6個月期美(mei)元(yuan)看跌期權。其(qi)避險效果如表(biao)1所示(shi)。

從(cong)表1的(de)對(dui)比可以看出，單(dan)產(chan)品的(de)運用容易造(zao)成A公(gong)司匯(hui)兌損(sun)益(yi)較(jiao)大(da)幅度的(de)波動。另一(yi)方面，單(dan)產(chan)品的(de)避險(xian)效果存在(zai)一(yi)定(ding)的(de)局限性：（1）外匯(hui)遠期(qi)可以鎖定(ding)遠端匯(hui)率(lv)風險(xian)，但企(qi)業(ye)(ye)無法主(zhu)動調(diao)整(zheng)遠期(qi)價(jia)(jia)格(ge)，只能(neng)被動接受市(shi)場價(jia)(jia)格(ge)。當遠期(qi)結(jie)匯(hui)價(jia)(jia)格(ge)差于當前(qian)即(ji)期(qi)結(jie)匯(hui)價(jia)(jia)格(ge)時，企(qi)業(ye)(ye)簽約的(de)遠期(qi)業(ye)(ye)務相比合同(tong)簽訂時的(de)即(ji)期(qi)匯(hui)率(lv)，會有虧損(sun)。（2）單(dan)獨買入外匯(hui)期(qi)權可以由(you)企(qi)業(ye)(ye)結(jie)合其預期(qi)來(lai)調(diao)整(zheng)行(xing)權價(jia)(jia)格(ge)，在(zai)規避不(bu)利波動風險(xian)的(de)同(tong)時，保留了有利波動帶(dai)來(lai)的(de)潛在(zai)收益(yi)，但是(shi)企(qi)業(ye)(ye)需要(yao)支付期(qi)權費。

組合避險方案

企業(ye)可以結合其業(ye)務模式(shi)以及匯率敞(chang)口，綜合運用“利率+匯率”的組合產品進行匯率管理。

在利率產(chan)品方面，根據A公司近半業務(wu)收(shou)入為貨(huo)物貿易(yi)項下的(de)美(mei)元收(shou)入，而日常生產(chan)中則主要(yao)以(yi)人民幣經營(ying)周轉的(de)業務(wu)模式，可以(yi)考(kao)慮向銀行申(shen)請辦理一(yi)(yi)筆美(mei)元流動資(zi)金貸款。按照相關外匯(hui)政(zheng)策規定，該筆美(mei)元流貸不需(xu)要(yao)與具體(ti)的(de)出口(kou)訂單逐一(yi)(yi)匹配，可以(yi)辦理結匯(hui)，只需(xu)以(yi)貨(huo)物貿易(yi)項下的(de)出口(kou)收(shou)匯(hui)來還款即可。

在(zai)匯(hui)率產(chan)品方(fang)面(mian)，可以(yi)考慮辦理(li)期(qi)權組合來進行(xing)匯(hui)率管理(li)。這樣(yang)既可以(yi)結(jie)合企(qi)業預期(qi)設定行(xing)權價格，又可以(yi)通過買入期(qi)權與賣(mai)出期(qi)權的匹配來降(jiang)低期(qi)權費支出。

針對A公(gong)司(si)的(de)該筆業(ye)務的(de)敞口，假設A公(gong)司(si)辦理一筆500萬(wan)美(mei)元的(de)半年期(qi)美(mei)元流貸(dai)，并將美(mei)元貸(dai)款(kuan)結匯用于生產(chan)經營。由于美(mei)元貸(dai)款(kuan)的(de)利(li)率(lv)(lv)遠低于同期(qi)限(xian)人(ren)民幣貸(dai)款(kuan)利(li)率(lv)(lv)，從(cong)而可(ke)(ke)為企(qi)業(ye)節(jie)約(yue)利(li)息支出，6個月后A公(gong)司(si)收到貨款(kuan)歸還(huan)貸(dai)款(kuan)本(ben)息即可(ke)(ke)。

通過美元(yuan)資產(chan)與負債的(de)(de)(de)對沖，A公司匯率凈敞口可(ke)從1000萬美元(yuan)降低至500萬美元(yuan)。剩余的(de)(de)(de)匯率敞口，通過買入行權價格(ge)為(wei)7.0的(de)(de)(de)6個(ge)月期(qi)美元(yuan)看跌期(qi)權，并(bing)賣出行權價格(ge)為(wei)7.07的(de)(de)(de)6個(ge)月期(qi)美元(yuan)看漲期(qi)權來進(jin)行匯率管(guan)理，名義(yi)金(jin)額(e)為(wei)500萬美元(yuan)。該組合只需支付(fu)15萬元(yuan)期(qi)權費。具體避(bi)險效果見表2。

從(cong)表2可以看(kan)出，組(zu)合避險(xian)(xian)方(fang)案既節約了利息支出，同(tong)時通(tong)過外幣資產與(yu)負(fu)債的對(dui)沖，也(ye)壓降了企業的匯(hui)率敞口，再(zai)結合外匯(hui)交(jiao)易(yi)組(zu)合的運用，降低(di)了匯(hui)兌(dui)(dui)損(sun)益(yi)的波動，熨(yun)平了匯(hui)兌(dui)(dui)損(sun)益(yi)對(dui)企業整體損(sun)益(yi)的沖擊。整體效果看(kan)，優于(yu)傳(chuan)統的避險(xian)(xian)方(fang)案。

對外貿企業匯率避險的建議

人(ren)民(min)幣匯(hui)率(lv)(lv)(lv)機制是以市場供求(qiu)為(wei)(wei)基礎、參考一籃子(zi)貨幣進(jin)行調(diao)節、有(you)管理(li)的(de)(de)浮動匯(hui)率(lv)(lv)(lv)制度，市場供求(qiu)在(zai)(zai)匯(hui)率(lv)(lv)(lv)形(xing)(xing)成機制中具有(you)決定性(xing)(xing)作用(yong)。人(ren)民(min)幣匯(hui)率(lv)(lv)(lv)的(de)(de)波動是由這一定價機制決定的(de)(de)，匯(hui)率(lv)(lv)(lv)的(de)(de)波動是常態(tai)，不僅(jin)企(qi)(qi)業(ye)(ye)(ye)，即使是更為(wei)(wei)專業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)金融機構，也(ye)無法準確預測(ce)未(wei)來的(de)(de)匯(hui)率(lv)(lv)(lv)走(zou)勢。因此，企(qi)(qi)業(ye)(ye)(ye)應聚焦于主(zhu)營業(ye)(ye)(ye)務，不去(qu)賭匯(hui)率(lv)(lv)(lv)的(de)(de)漲跌，制定符(fu)合(he)自(zi)身業(ye)(ye)(ye)務特色的(de)(de)避險方案，選擇(ze)合(he)理(li)的(de)(de)衍生(sheng)交易產品進(jin)行匯(hui)率(lv)(lv)(lv)避險，實現企(qi)(qi)業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)穩(wen)(wen)健發展(zhan)(zhan)。同時，在(zai)(zai)當前匯(hui)率(lv)(lv)(lv)彈(dan)性(xing)(xing)增(zeng)強的(de)(de)形(xing)(xing)勢下，有(you)外匯(hui)敞(chang)口的(de)(de)企(qi)(qi)業(ye)(ye)(ye)利用(yong)外匯(hui)衍生(sheng)交易產品對(dui)匯(hui)率(lv)(lv)(lv)風(feng)險敞(chang)口進(jin)行管理(li)，既有(you)利于企(qi)(qi)業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)穩(wen)(wen)健經營，也(ye)有(you)利于外匯(hui)市場的(de)(de)長遠發展(zhan)(zhan)。

對(dui)于當前市場形勢下(xia)外貿企業的避險操作，有以下(xia)幾點建議：

樹立風險中性的財務理念

企業應(ying)(ying)樹(shu)立(li)風險中(zhong)性的財務(wu)理念(nian)，專注于實體業務(wu)，不(bu)要將精力用在判斷或投機匯(hui)率趨(qu)勢上(shang)。敘做外匯(hui)衍生交(jiao)易應(ying)(ying)以(yi)(yi)鎖定外匯(hui)成本、降低生產經(jing)營的不(bu)確定性、實現(xian)主營業務(wu)盈(ying)利(li)為目的，而(er)不(bu)應(ying)(ying)以(yi)(yi)外匯(hui)衍生品交(jiao)易本身的盈(ying)利(li)為目的。

制定符合自身實際的避險策略

企業(ye)應全面梳理(li)(li)自身的(de)(de)業(ye)務情(qing)(qing)況，包(bao)括(kuo)進(jin)出口(kou)(kou)情(qing)(qing)況、收付(fu)款習慣、會(hui)計核算方法、匯率避(bi)險(xian)的(de)(de)目標、風險(xian)偏好、對衍生交易的(de)(de)內(nei)部(bu)決策機制(zhi)以及對相關(guan)產品(pin)的(de)(de)熟悉程度等(deng)。具體(ti)操作上，應根據(ju)實(shi)際(ji)情(qing)(qing)況，首先考慮(lv)通過經(jing)營、融(rong)資的(de)(de)合理(li)(li)安排來進(jin)行自然對沖，壓降外匯凈敞口(kou)(kou)，然后再根據(ju)壓降后的(de)(de)外匯敞口(kou)(kou)金額、期限分布(bu)等(deng)，制(zhi)定符合自身實(shi)際(ji)的(de)(de)避(bi)險(xian)策略(lve)。

選擇合適的交易產品來執行避險操作

在(zai)制定避(bi)險(xian)策(ce)略后，企業應選擇(ze)合適的(de)交易產(chan)品來進行避(bi)險(xian)操作。在(zai)執行過程中，企業要堅持匯(hui)率避(bi)險(xian)的(de)一貫制，不(bu)能(neng)因匯(hui)率短期的(de)升跌而(er)隨意改變套期保值策(ce)略。只有(you)這樣，才(cai)能(neng)確保利(li)潤水平(ping)的(de)平(ping)衡。

原文刊(kan)發于《中(zhong)國外匯》2020年第(di)5期